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股票学习网李奇霖:从流动性风险到衰退风险-财经

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  李奇霖:从流动性风险到衰退风险

  粤开证券首席经济学家、钻研院院长 李奇霖

  粤开证券首席固收钻研员 钟林楠

  近来两周,美股、美债期货、黄金与原油等金融资产齐跌,美元独涨,举世金融市场呈现了流动性风险(危急)。其背后启事,我们在《美元流动性紧缩之谜》中已经做了响应的解释,简单而言是广义基金(如对冲基金、合营基金)和企业部门的流动性出了问题在抛售种种资产,追逐美元现金。

  不过,从上周五开始,美元凌厉的涨势有所放缓,美债收益率也开始从新与美股、原油商品等风险资产的走势出现正相关关系,流动性的问题彷佛呈现了短暂的缓解。

  虽然在疫情仍旧没有呈现拐点这样一个具有不确定性的情况下,流动性风险随时可能再度恶化,卷土重来,但现在美联储已经展现了积极应对的立场,流动性风险纵然有反复,也不会呈现大年夜的问题。

  相较而言,我们觉得美国企业部门的债务问题才是真正的要挟,假如处置惩罚欠妥,不仅流动性风险无法获得有效节制,举世经济也会再度陷入衰退与通缩的漩涡。

  我们先来看一张图,这是美国标普500指数的上市公司在1995-2019年时代,股票分红+回购占企业自由现金流的比例,可以看到在2019年,这一比例已经跨越了100%。这意味着,美国上市公司的自由现金流规模不够以支撑他们的回购和分红必要,他们还必要告贷,用筹资性现金流。

  李奇霖:从流动性风险到衰退风险

  我们扩展到全部美国非金融部门,也能发明相同的结论。在2008-2018年,美国非金融企业的总资产增长了42.5%,负债总额扩大了102%,但净资产却断崖式下滑,从4.1万亿美元削减到了-9.3万亿美元,直接跌入了负值区间。

  李奇霖:从流动性风险到衰退风险

  这阐明,第一, 美国非金融企业部门的繁荣完全是由债务托起来的;第二,美国大年夜量的企业采纳了举债回购的手段来推升自身的股价,如斯才会造成负债大年夜幅增长的同时,净资产呈现大年夜幅的减记。

  李奇霖:从流动性风险到衰退风险

  这种手段,在正常的年份是没问题的,而且很有效。在低利率宽松的泉币情况下,只要企业维持正的经营性现金流,或者有典质物,商业银行等金融机构是很乐意放贷或购买企业发行的债务证券来得到更高的收益的。

  企业将债务资金用于股票回购,使股票市场在利润基础不增长的环境下也能继承走牛,美国家庭部门的家当性收入是以有充分的保障,更乐意破费,企业的订单与需求更多更强,这反过来又给企业举债、金融机构放贷供给了增信支撑。在这样一个正向反馈轮回中,美国经济和股市能够一同维持着强劲的增长。

  但当新冠肺炎疫情来袭,工作就不一样了。美国海内的家庭部门/外洋他国,或由于对疫情的畏怯,或由于疫情防控管束,不乐意或不能出门破费,企业的订单与需求是以大年夜幅削减,企业日常的临盆经营受制于政府的防疫政策也无法正常进行,经营性现金流会是以大年夜幅下降。

  而这时,企业:1)仍旧要面对之前为了回购而举借的大年夜量债务到期;2)原先可以用来充当缓冲的自由现金流,因为回购已经被大年夜量耗损,以致已经耗损殆尽,要寄托筹资性现金流来补流动性缺口。

  但金融机构历来是纤尘不染的。假如企业的经营性现金流呈现问题,存在违约风险,那么金融机构很难乐意继承给予融资支持。

  而且不合于中国,美国的监管部门在办理信用这一问题上更为艰苦。在私人本钱为主的美国,金融机构的最大年夜目标是包管自身的利益最大年夜化,金融监管部门对他们正常的经营行径无法做出强有力的干预。纵然监管机构故意救助企业,也无法逼迫金融机构为其纾困。

  着末结果会变成:企业债务违约-金融机构资产负债表恶化、风险偏好紧缩—债务证券发行冻结-信用紧缩-企业呈现债务危急-工人下岗掉去人为性收入-破费支出下滑-企业订单需求下滑-总需求大年夜幅下降-经济衰退通缩。

  要避免这种状况的呈现,要么防疫取得了超预期的进展,企业的经营性现金流快速规复,同时美国经由过程大年夜规模的财政刺激政策,刺激需求;或是外洋再次呈现类似于2008年中国一样的经济体,给美国带来强有力的外部需求。

  要么是美国政府给市场注入信心。比如采纳类似于挽救2008年金融危急的手段,给市场发送“政府将兜底企业债务”的旌旗灯号,提振金融机构对企业和经济的信心。但这一点在实施时,存在着救助可能会孕育发生道德风险(“大年夜而不倒”)的疑虑,以及救助规模和未来退出等问题。

  或者是由美联储直接购入公司债/股票ETF,压低风险溢价。现有的商业票据融资机制,虽然能为部分高等级企业的短期融资供给赞助,但规模有限,低评级主体的债务融资依然艰苦,信用利差照旧走阔。

  但要实现这一点,同样存在障碍,必要国会立法经由过程赞许,美联储自身也要斟酌购买资产的风险和退出问题。

  对中国而言,疫情已经给海内带来了双重磨练。一方面是提供,部分对外依附度较高的零部件可能会由于外洋防疫而呈现缺乏。

  另一方面是需求,跟着海内疫情获得节制,复工复产也取得显着进展,但外洋的订单却面临压后以致取消的问题,在企业本身“大年夜病初愈”必要现金流“输血”的环境下,存货的累积与需求的下滑无疑会给企业的经营带来更大年夜的压力。

  假如美国无法妥善处置惩罚企业的债务问题,那么我国的外需可能会呈现更大年夜幅度的下滑,经济面临的下行压力也会更大年夜。

  所幸的是,我国是举世最早节制住疫情的大年夜国,政策空间相对富裕,能够充分调动内需积极应对,海内的金融资产相对而言,也会比外洋其他国家的资产更具吸引力。

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